C'est le samedi 4 mai à Omaha qu'aura lieu la grand-messe annuelle de Berkshire Hathaway. On y attend 30 000 actionnaires et investisseurs qui viendront pendant cinq heures entendre les réponses de Warren Buffett, président de Berkshire, et son partenaire Charlie Munger. C'est une bonne occasion de faire le point sur cette société exceptionnelle bâtie par un des plus grands investisseurs de tous les temps.

Dans l'édition du 8 octobre 2011 du journal, j'ai consacré une chronique à Berkshire Hathaway, mentionnant que le titre était sous-évalué et représentait un placement à bon potentiel assorti d'un faible risque. L'action se vendait à 72 $ US à ce moment-là, et même si elle s'est appréciée de plus de 40 % depuis, elle demeure tout aussi intéressante.

Encore sous-évalué

D'abord, un peu d'histoire : c'est le 10 mai 1965 que Warren Buffett prend le contrôle de Berkshire Hathaway, active dans le textile, dont la valeur boursière de 18 millions de dollars américains (tous les montants dans cette chronique sont exprimés en devise américaine) est inférieure à sa valeur comptable de 22 M $. Quarante-huit ans plus tard, Berkshire est un conglomérat centré sur les assurances, avec des centaines d'entreprises privées indépendantes et un portefeuille d'actions valant plus de 87 milliards de dollars.

Berkshire a aujourd'hui une valeur boursière de 255 G $, des revenus de 162 G $, un bénéfice net d'environ 15 G $ et un actif total de 427 G $. De 1965 à 2012, Berkshire a accru sa valeur comptable au rythme annuel composé de 19,7 %. Pas surprenant que la valeur du titre ait été multipliée par 19 000 (oui, vous avez bien lu) depuis que Warren Buffett a commencé à l'acheter !

Malgré ce passé légendaire, Berkshire Hathaway demeure à mon avis sous-évaluée. Il y a plusieurs façons d'évaluer cette société. Selon le gestionnaire Whitney Tilson, des fonds éponymes, sur la base de l'analyse des messages de M. Buffett lui-même, la meilleure méthode est d'ajouter à la valeur des placements celle des sociétés exploitées par Berkshire.

Par exemple, au 31 décembre 2012, la société avait 113 786 $ par action A en placements, en hausse de 15,7 % par rapport à 2011. Cela se compare à 38 043 $ par action en 1997.

Par ailleurs, les activités de Berkshire ont généré des bénéfices par action avant impôts de 8 085 $, eux aussi en hausse de 15,7 % en 2012 (ces bénéfices excluent les revenus provenant des placements).

Selon les contextes et l'humeur des investisseurs, M. Tilson estime que cette partie de Berkshire a commandé par le passé un multiple de 12 à 8 fois. Ce qui signifie qu'à huit fois, on parle d'une valeur de 64 680 $, et de 97 020 $ à 12 fois. Ce qui donne une valeur totale à Berkshire Hathaway de 178 466 $ par action A à huit fois et de 210 806 $ dans l'autre scénario.

Cela se compare à un cours récent de 155 200 $.

Selon moi, un multiple de 10 fois les bénéfices est un compromis rationnel, donnant une valeur totale de 194 636 $ US par action A à Berkshire et de 129,75 $ par action B. Cela représente un ratio de 1,7 fois sa valeur comptable.

Lorsque la firme de recherche indépendante Morningstar fait l'évaluation de Berkshire, elle obtient une valeur représentant 1,6 fois sa valeur comptable.

Je veux être plus modéré. Le titre s'est vendu à un sommet de 1,9 fois sa valeur comptable en décembre 2007 et à un creux de 1,0 fois cette valeur en novembre 2008. Visons donc environ la moitié de cette fourchette, soit une évaluation de 1,5 fois sa valeur comptable.

Si on fait l'hypothèse additionnelle que Berkshire accroît sa valeur intrinsèque de 8 % par année, on arrive à une valeur de 123 $ pour l'action B à la fin de 2013, une hausse de 19 % par rapport au cours récent.

Si on pousse ce scénario cinq ans de plus, on arrive à une valeur de 180 $. C'est une appréciation de 77 % en un peu plus de cinq ans.

L'après-Buffett

Le rendement du titre de Berkshire est alléchant par rapport au risque assumé. Toutefois, plusieurs se demandent ce qui arrivera lorsque Warren Buffett ne sera plus à la tête du conglomérat.

Ayant eu 82 ans le 30 août, M. Buffett n'est plus une jeunesse. Mais il n'est pas encore mort, et si je me fie à ses décisions de placement des dernières années, il n'a rien perdu de son génie. En bonne santé, il peut facilement continuer encore cinq ans, voire dix ! Par contre, il ne faut pas se leurrer : Warren Buffett est irremplaçable.

Berkshire Hathaway est le chef d'oeuvre de sa vie, bâti pour l'éternité, et il me semble impensable qu'il n'ait pas planifié judicieusement sa relève. Il n'est pas du genre à se faire croire qu'il est immortel.

En outre, le facteur le plus important, c'est que le titre n'incorpore pas dans son évaluation de prime en raison de la présence de M. Buffett, ce qui a déjà été le cas. En résumé, Berkshire Hathaway est une des plus grandes réalisations du capitalisme de tous les temps, jouissant d'une situation financière extrêmement solide, qui continuera à générer des milliards pendant des décennies. Et vous pouvez l'acheter sous sa valeur intrinsèque.

19 000 fois

La valeur du titre de Berkshire Hathaway a été multipliée par 19 000 depuis que Warren Buffett a commencé à l'acheter.

Le titre a gagné 25 % depuis cinq ans

Berkshire Hathaway en chiffres

Valeur boursière : 246,1 G$ US

Bénéfice par action prévu en 2013 : 5,75 $ US

Cible moyenne des analystes : 119 $ US1

Montant disponible pour des acquisitions : 15 G$ US2

1 Un seul analyste émet une cible pour le titre, Jay Gelb de Barclays Capital. 2 M. Gelb estime que l'entreprise dispose de 14 G$ US à 15 G$ US pour réaliser des acquisitions.

Source : Bloomberg

Bernard.Mooney@tc.tc