Bombe à retardement et étoile montante


Édition du 17 Juin 2017

Bombe à retardement et étoile montante


Édition du 17 Juin 2017

Pierre-Olivier Langevin, CFA, est gestionnaire de portefeuille chez Gestion de portefeuille stratégique MEDICI / Aaron Lanni, analyste en investissements chez Gestion de portefeuille stratégique MEDICI

Comment faire la différence a priori entre une société bâtie pour durer dans le temps et une autre qui, telle une bombe à retardement, s'apprête à exploser ? À la suite de la déchéance de Valeant et de Concordia International ou encore des attaques répétées des vendeurs à découvert envers des sociétés comme Herbalife ou Transdigm, la question vaut la peine d'être posée.

Débutons avec le cas de FleetCor Technologies, société que nous suivons depuis quelques années sans toutefois y avoir investi. C'est d'abord le taux de rendement du capital de plus de 20 % par année de FleetCor qui a éveillé notre curiosité. L'entreprise émet des cartes de crédit spécialement conçues pour l'achat de carburant et la gestion des paiements. Ses clientes sont des sociétés possédant une flotte importante de véhicules. Les cartes sont fort utiles, car elles permettent un meilleur contrôle des dépenses et l'obtention de rabais sur l'essence.

Malgré cette performance, notre comité d'investissement n'a jamais sérieusement envisagé d'y investir. La raison : le manque d'information sur les revenus de l'entreprise. Généralement, un gestionnaire de réseau de cartes de crédit réalise ses revenus en récoltant un pourcentage des achats (autour de 2 %). En ce qui concerne FleetCor, cette source de revenus ne représente que la moitié des ventes totales. L'autre moitié vient de frais facturés directement aux clients (les sociétés de flottes de véhicules). Après avoir posé plusieurs questions aux dirigeants, à des concurrents et à certains clients, nous n'arrivions toujours pas à comprendre la nature de ces frais et pourquoi ils étaient si élevés. Lorsque vous avez du mal à savoir comment une entreprise réalise ses ventes, c'est que son modèle d'affaires n'est probablement pas aussi reluisant qu'il paraît.

Récemment, un vendeur à découvert a produit un rapport accusant FleetCor d'utiliser des pratiques abusives et trompeuses pour soutirer un revenu plus élevé de ses clients. L'entreprise aurait un code interne qui permet d'évaluer les gens selon leur capacité à endurer des surcharges de toutes sortes. Selon les accusations, le client qui ne se plaint pas se verrait facturer des suppléments plus importants que celui qui effectue un suivi minutieux de ses factures.

Mieux vaut éviter les sociétés qui subtilisent un maximum de valeur à leurs clients et plutôt rechercher celles qui mettent en avant une politique de satisfaction de la clientèle hors du commun.

Le client avant tout

Cette réflexion nous a rappelé nos recherches sur l'entreprise Costco Wholesale.

Un jour, alors que Jim Sinegal, ex-PDG, visitait un magasin Costco, le gérant qui l'accompagnait s'est félicité d'avoir généré une marge brute supérieure à 15 % grâce à quelques bonnes décisions. Tout fier, il pensait que Sinegal allait le féliciter. Ça a été l'inverse ! Bien sûr, Sinegal était heureux d'entendre ces bonnes idées, mais il a tôt fait de reprocher au gérant de magasin de ne pas avoir repassé les économies aux clients, rappelant que la marge brute ne devait sous aucun prétexte excéder 15 %. Chez Costco, le plan de match est avant tout de réaliser des économies et d'en faire profiter les membres.

John Huber, blogueur et gestionnaire de capital aux États-Unis, a laissé entendre qu'ultimement, une entreprise qui subtilise trop de valeur à ses clients finira par détruire la valeur de ses actionnaires.

Mark Leonard, PDG de Constellation Software, mentionnait, lors de la dernière assemblée annuelle de son entreprise, qu'il n'aime pas parler de hausse de prix. Il préfère plutôt parler de «revenus relationnels», parce que sa société doit permettre à ses clients de créer une valeur suffisante avant de considérer une hausse de la tarification.

Voilà pourquoi un investisseur vigilant doit absolument prendre le temps d'évaluer la proposition qu'une entreprise fait à ses clients avant d'envisager d'y investir. Celle qui offre beaucoup de valeur à ses clients a généralement un bel avenir devant elle. À l'inverse, celle qui compromet la relation avec ses clients pour engraisser ses bénéfices à court terme risque d'être une bombe à retardement. Parlez-en à ceux qui ont investi dans Valeant...

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