Les gestionnaires actifs d'actions canadiennes méritent-ils ce qu'ils gagnent?

Publié le 08/05/2015 à 14:18

Les gestionnaires actifs d'actions canadiennes méritent-ils ce qu'ils gagnent?

Publié le 08/05/2015 à 14:18

 

Une nouvelle étude de Morningstar sur la performance passée des gestionnaires actifs dans les catégories Actions canadiennes et Actions de PME canadiennes prête foi à l'argument selon lequel les investisseurs devraient privilégier les véhicules de placements passifs dans les marchés plus efficients et envisager les placements à gestion active dans les marchés qui le sont moins.
L'étude, qui couvre une période de 10 ans terminée le 28 février, a mesuré les différences de rendements ajustés selon le risque entre les fonds à gestion active et les fonds à gestion passive. Pour ce faire, elle s'est fondée sur une mesure appelée ratio d'information, qui pondère les rendements excédentaires des fonds comparativement à leur indice selon la volatilité de ces rendements. Autrement dit, le ratio d'information indique si les rendements ont été suffisamment bons pour justifier les risques pris par les gestionnaires par rapport à leurs indices.
Le ratio de réussite compilé par les auteurs représente le pourcentage de fonds dans chaque catégorie ayant survécu à la période tout en surclassant leur indice. Pour chacune des deux catégories, l'étude a calculé le ratio de réussite en termes de rendements bruts et de rendements nets.
Dans la catégorie Actions canadiennes, l'étude a révélé un ratio de réussite élevé avant les frais. Parmi les 59 fonds d'actions canadiennes examinés, 71,7 % d'entre eux se sont surclassés avant les frais, mais seulement 13,6 % des fonds à gestion active se sont surclassés après les frais par rapport à un fonds investissant dans l'ensemble du marché.
La plupart des fonds d'actions canadiennes ont des frais trop élevés pour pouvoir battre les placements à gestion passive. En effet, l'importance des coûts a nui à de nombreux gestionnaires dont la performance était solide avant les frais. Le ratio d'information du Fonds actions canadiennes BMO, par exemple, se situait dans le 31e centile, avant les frais, mais avec un RFG moyen de 2,33 % au cours de la décennie, son ratio d'information est tombé dans le 61e centile après les frais.
D'un autre côté, des frais faibles à modérés ont avantagé des fonds au rendement relativement faible. Le ratio d'information du Fonds d'actions canadiennes PH&N, série D est passé du 79e au 53e centile, après les frais, grâce à son faible RFG. Et bien que le Fonds d'actions canadiennes Leith Wheeler ait affiché une performance honorable avant les frais, sa performance après les frais a été bien meilleure. Avec un prix parmi les plus faibles de la catégorie (le fonds est offert aux investisseurs autonomes et ne comporte pas de commissions de suivi), son ratio d'information est passé du 40e centile avant les frais au 21e centile après les frais.
L'étude a révélé que la constance était importante. Il existe une corrélation positive entre la proportion des périodes mensuelles au cours desquelles un fonds s'est surclassé et son ratio d'information sur 10 ans dans les deux catégories. Par contre, même les fonds ayant des ratios d'information très positifs n'ont pas surclassé avec régularité les fonds à gestion passive.
Le Fonds d'actions canadiennes Mawer, qui affichait le ratio d'information le plus élevé de la catégorie Actions canadiennes, s'est sous-classé par rapport à son indice durant 54 des 120 périodes mensuelles (45 %). On a relevé 15 périodes mobiles de trois ans sur 82 durant lesquelles il s'est sous-classé par rapport à son indice, et 12 périodes mobiles de cinq ans sur 61. Même parmi les fonds qui ont surclassé leur indice à long terme, les investisseurs doivent être prêts à endurer ces longues et inévitables périodes de disette des rendements.
Le ratio de réussite était bien plus élevé pour les gestionnaires actifs de fonds d'actions de PME canadiennes, dont l'univers de placement est moins efficient du fait que les actions des plus petites sociétés ont tendance à faire l'objet de moins de transactions et d'un suivi des analystes moins soutenu. Sur les 46 fonds à petite capitalisation étudiés, 95,7 % se sont surclassés sur une base ajustée selon le risque avant les frais, et 93 % sont parvenus à franchir l'obstacle des frais.
Le fait que presque tous les fonds d'actions de PME canadiennes se soient surclassés après les frais ne signifie pas que les frais n'ont pas affecté la performance relative. En effet, le rapport entre le RFG et le ratio d'information a été plus fort parmi les fonds de PME canadiennes que parmi les fonds d'actions canadiennes.
Les investisseurs ne devraient pas nécessairement interpréter la bonne performance d'un fonds par rapport à l'indice à petite capitalisation comme une preuve des aptitudes de son gestionnaire. En plus de surpondérer les actions à moyenne capitalisation très performantes par rapport à l'indice, les gestionnaires actifs d'actions à petite capitalisation peuvent avoir été performants en misant sur d'autres facteurs systématiques historiquement liés à la performance, comme la valeur, l'élan et la qualité. Après coup, il est vraisemblable que moins de gestionnaires actifs d'actions à petite capitalisation auront fait preuve de véritables aptitudes en matière de sélection de titres.
Afin de comparer la gestion active et la gestion passive dans les deux catégories, l'étude a choisi l'Indice composé plafonné S&P/TSX et l'Indice S&P/TSX petite capitalisation comme points de repère, car ils sont largement utilisés par les gestionnaires de fonds. (De nombreux fonds d'actions canadiennes utilisent l'Indice composé S&P/TSX à la place de l'Indice composé plafonné S&P/TSX comme point de repère, mais les deux indices ont offert des rendements identiques durant la période couverte par l'étude.) De plus, puisqu'au moins un FNB piste chacun des indices en investissant dans leurs avoirs sous-jacents, les indices de référence permettent une représentation réaliste des choix offerts aux investisseurs.
L'étude a comparé les rendements nets des fonds activement gérés avec ceux des FNB. Elle a mesuré notamment le rendement excédentaire des fonds dans les deux catégories d'actions canadiennes par rapport, respectivement, à ceux des FNB iShares Core S&P/TSX Capped Composite Index (XIC) et iShares S&P/TSX Small Cap Index (XCS).
L'argument en faveur de l'investissement passif pourrait être renforcé davantage à l'avenir, puisque les frais exigés pour certains FNB canadiens ont énormément baissé au cours des dernières années. Pour reproduire le rendement qu'aurait produit le FNB à petite capitalisation avant son lancement en juin 2007, l'étude y a substitué le rendement de l'indice moins le ratio des frais de gestion du FNB. Les RFG actuels auront plus d'impact sur les résultats futurs, mais l'étude a utilisé les RFG alors en vigueur pour calculer les rendements nets pour les indices.
Si des gestionnaires actifs comparables ne sont pas en mesure d'offrir les mêmes réductions de frais que les FNB, l'obstacle à la réussite de la gestion active devient encore plus difficile à franchir. Cela n'exclut pas la gestion active dans la catégorie. Puisque la plupart des fonds d'actions canadiennes se sont surclassés avant les frais, la gestion active pourrait représenter une option attrayante au bon prix.
La méthodologie de calcul des ratios d'information et de réussite a ses limites. Du fait du manque de données historiques fiables en matière de commissions de suivi intégrées, il n'a pas été possible de séparer les coûts liés à la gestion et les coûts liés aux conseils.
Pour les fonds vendus par le truchement de courtiers et négociateurs boursiers rémunérés à la commission, les commissions de suivi ajoutent généralement un autre point de pourcentage au RFG du fonds. Cela donne un avantage inhérent aux fonds à commission de suivi faible ou inexistante qui sont vendus par le biais de courtiers à escompte ou directement aux investisseurs. Ces derniers représentaient 14 des 59 fonds d'actions canadiennes dans notre base de données et neuf des 46 des fonds d'actions de PME canadiennes. Les fonds indiciels, les fonds destinés aux investisseurs fortunés, les fonds de fonds et les fonds institutionnels sont exclus de cette série de données.
Le ratio d'information comporte des failles potentielles en tant que mesure de rendement ajusté selon le risque. Il dépend fortement du choix d'un indice de référence approprié. Un ratio d'information élevé peut signifier que l'indice de référence est inapproprié, plutôt que d'indiquer les aptitudes d'un gestionnaire. La volatilité est également un substitut inapproprié du risque, puisque de nombreux investisseurs considèrent plutôt le risque comme étant une perte de capital permanente.
Évidemment, bien choisir un gestionnaire implique beaucoup plus que simplement choisir les fonds ayant les ratios d'information les plus élevés, quelle que soit leur catégorie. Une performance solide, même sur une période de 10 ans, peut tout simplement être le fruit du hasard. Un examen du rendement historique dans le cadre de la stratégie d'un fonds, ainsi que la continuité de la gestion et de l'approche de placement, de même que les frais, améliorent les chances que la réussite ne soit pas seulement un coup de chance.

 

Une nouvelle étude de Morningstar sur la performance passée des gestionnaires actifs dans les catégories Actions canadiennes et Actions de PME canadiennes prête foi à l'argument selon lequel les investisseurs devraient privilégier les véhicules de placements passifs dans les marchés plus efficients et envisager les placements à gestion active dans les marchés qui le sont moins.

L'étude, qui couvre une période de 10 ans terminée le 28 février, a mesuré les différences de rendements ajustés selon le risque entre les fonds à gestion active et les fonds à gestion passive. Pour ce faire, elle s'est fondée sur une mesure appelée ratio d'information, qui pondère les rendements excédentaires des fonds comparativement à leur indice selon la volatilité de ces rendements. Autrement dit, le ratio d'information indique si les rendements ont été suffisamment bons pour justifier les risques pris par les gestionnaires par rapport à leurs indices.

Le ratio de réussite compilé par les auteurs représente le pourcentage de fonds dans chaque catégorie ayant survécu à la période tout en surclassant leur indice. Pour chacune des deux catégories, l'étude a calculé le ratio de réussite en termes de rendements bruts et de rendements nets.

Dans la catégorie Actions canadiennes, l'étude a révélé un ratio de réussite élevé avant les frais. Parmi les 59 fonds d'actions canadiennes examinés, 71,7 % d'entre eux se sont surclassés avant les frais, mais seulement 13,6 % des fonds à gestion active se sont surclassés après les frais par rapport à un fonds investissant dans l'ensemble du marché.

La plupart des fonds d'actions canadiennes ont des frais trop élevés pour pouvoir battre les placements à gestion passive. En effet, l'importance des coûts a nui à de nombreux gestionnaires dont la performance était solide avant les frais. Le ratio d'information du Fonds actions canadiennes BMO, par exemple, se situait dans le 31e centile, avant les frais, mais avec un RFG moyen de 2,33 % au cours de la décennie, son ratio d'information est tombé dans le 61e centile après les frais.

D'un autre côté, des frais faibles à modérés ont avantagé des fonds au rendement relativement faible. Le ratio d'information du Fonds d'actions canadiennes PH&N, série D est passé du 79e au 53e centile, après les frais, grâce à son faible RFG. Et bien que le Fonds d'actions canadiennes Leith Wheeler ait affiché une performance honorable avant les frais, sa performance après les frais a été bien meilleure. Avec un prix parmi les plus faibles de la catégorie (le fonds est offert aux investisseurs autonomes et ne comporte pas de commissions de suivi), son ratio d'information est passé du 40e centile avant les frais au 21e centile après les frais.

L'étude a révélé que la constance était importante. Il existe une corrélation positive entre la proportion des périodes mensuelles au cours desquelles un fonds s'est surclassé et son ratio d'information sur 10 ans dans les deux catégories. Par contre, même les fonds ayant des ratios d'information très positifs n'ont pas surclassé avec régularité les fonds à gestion passive.

Le Fonds d'actions canadiennes Mawer, qui affichait le ratio d'information le plus élevé de la catégorie Actions canadiennes, s'est sous-classé par rapport à son indice durant 54 des 120 périodes mensuelles (45 %). On a relevé 15 périodes mobiles de trois ans sur 82 durant lesquelles il s'est sous-classé par rapport à son indice, et 12 périodes mobiles de cinq ans sur 61. Même parmi les fonds qui ont surclassé leur indice à long terme, les investisseurs doivent être prêts à endurer ces longues et inévitables périodes de disette des rendements.

Le ratio de réussite était bien plus élevé pour les gestionnaires actifs de fonds d'actions de PME canadiennes, dont l'univers de placement est moins efficient du fait que les actions des plus petites sociétés ont tendance à faire l'objet de moins de transactions et d'un suivi des analystes moins soutenu. Sur les 46 fonds à petite capitalisation étudiés, 95,7 % se sont surclassés sur une base ajustée selon le risque avant les frais, et 93 % sont parvenus à franchir l'obstacle des frais.

Le fait que presque tous les fonds d'actions de PME canadiennes se soient surclassés après les frais ne signifie pas que les frais n'ont pas affecté la performance relative. En effet, le rapport entre le RFG et le ratio d'information a été plus fort parmi les fonds de PME canadiennes que parmi les fonds d'actions canadiennes.

Les investisseurs ne devraient pas nécessairement interpréter la bonne performance d'un fonds par rapport à l'indice à petite capitalisation comme une preuve des aptitudes de son gestionnaire. En plus de surpondérer les actions à moyenne capitalisation très performantes par rapport à l'indice, les gestionnaires actifs d'actions à petite capitalisation peuvent avoir été performants en misant sur d'autres facteurs systématiques historiquement liés à la performance, comme la valeur, l'élan et la qualité. Après coup, il est vraisemblable que moins de gestionnaires actifs d'actions à petite capitalisation auront fait preuve de véritables aptitudes en matière de sélection de titres.

Afin de comparer la gestion active et la gestion passive dans les deux catégories, l'étude a choisi l'Indice composé plafonné S&P/TSX et l'Indice S&P/TSX petite capitalisation comme points de repère, car ils sont largement utilisés par les gestionnaires de fonds. (De nombreux fonds d'actions canadiennes utilisent l'Indice composé S&P/TSX à la place de l'Indice composé plafonné S&P/TSX comme point de repère, mais les deux indices ont offert des rendements identiques durant la période couverte par l'étude.) De plus, puisqu'au moins un FNB piste chacun des indices en investissant dans leurs avoirs sous-jacents, les indices de référence permettent une représentation réaliste des choix offerts aux investisseurs.

L'étude a comparé les rendements nets des fonds activement gérés avec ceux des FNB. Elle a mesuré notamment le rendement excédentaire des fonds dans les deux catégories d'actions canadiennes par rapport, respectivement, à ceux des FNB iShares Core S&P/TSX Capped Composite Index (XIC) et iShares S&P/TSX Small Cap Index (XCS).

L'argument en faveur de l'investissement passif pourrait être renforcé davantage à l'avenir, puisque les frais exigés pour certains FNB canadiens ont énormément baissé au cours des dernières années. Pour reproduire le rendement qu'aurait produit le FNB à petite capitalisation avant son lancement en juin 2007, l'étude y a substitué le rendement de l'indice moins le ratio des frais de gestion du FNB. Les RFG actuels auront plus d'impact sur les résultats futurs, mais l'étude a utilisé les RFG alors en vigueur pour calculer les rendements nets pour les indices.

Si des gestionnaires actifs comparables ne sont pas en mesure d'offrir les mêmes réductions de frais que les FNB, l'obstacle à la réussite de la gestion active devient encore plus difficile à franchir. Cela n'exclut pas la gestion active dans la catégorie. Puisque la plupart des fonds d'actions canadiennes se sont surclassés avant les frais, la gestion active pourrait représenter une option attrayante au bon prix.

La méthodologie de calcul des ratios d'information et de réussite a ses limites. Du fait du manque de données historiques fiables en matière de commissions de suivi intégrées, il n'a pas été possible de séparer les coûts liés à la gestion et les coûts liés aux conseils.

Pour les fonds vendus par le truchement de courtiers et négociateurs boursiers rémunérés à la commission, les commissions de suivi ajoutent généralement un autre point de pourcentage au RFG du fonds. Cela donne un avantage inhérent aux fonds à commission de suivi faible ou inexistante qui sont vendus par le biais de courtiers à escompte ou directement aux investisseurs. Ces derniers représentaient 14 des 59 fonds d'actions canadiennes dans notre base de données et neuf des 46 des fonds d'actions de PME canadiennes. Les fonds indiciels, les fonds destinés aux investisseurs fortunés, les fonds de fonds et les fonds institutionnels sont exclus de cette série de données.

Le ratio d'information comporte des failles potentielles en tant que mesure de rendement ajusté selon le risque. Il dépend fortement du choix d'un indice de référence approprié. Un ratio d'information élevé peut signifier que l'indice de référence est inapproprié, plutôt que d'indiquer les aptitudes d'un gestionnaire. La volatilité est également un substitut inapproprié du risque, puisque de nombreux investisseurs considèrent plutôt le risque comme étant une perte de capital permanente.

Évidemment, bien choisir un gestionnaire implique beaucoup plus que simplement choisir les fonds ayant les ratios d'information les plus élevés, quelle que soit leur catégorie. Une performance solide, même sur une période de 10 ans, peut tout simplement être le fruit du hasard. Un examen du rendement historique dans le cadre de la stratégie d'un fonds, ainsi que la continuité de la gestion et de l'approche de placement, de même que les frais, améliorent les chances que la réussite ne soit pas seulement un coup de chance.

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