Deux ans après l'achat de 15 immeubles d'Ivanhoé Cambridge, pour 1,6 milliard de dollars, le Fonds de placement immobilier Cominar (CUF.UN, 16,75 $) ne réduit pas sa dette assez vite au goût de Dominion Bond Rating Service (DBRS).
L'agence d'évaluation de crédit vient de donner un avertissement au propriétaire immobilier de Québec. Sa cote de crédit pourrait tomber dans la catégorie de pacotille si elle ne réduit pas sa dette par rapport à son actif total, d'ici 12 mois.
Pour que Cominar conserve sa cote de crédit institutionnelle, le ratio de sa dette doit baisser de 54,4 % de l'actif total qu'il avait au deuxième trimestre, à 53 %.
La barre semble facile à franchir, mais elle exige une diminution d'encore 400 millions de dollars de sa dette, au minimum, évalue Mark Newman, analyste principal de DBRS.
Or, Cominar a prévu la vente de seulement 150 M$ d'éléments d'actif additionnels, d'ici la fin de l'exercice.
«Une cote de crédit de pacotille n'est pas souhaitable. Non seulement il y a très peu d'acheteurs pour de tels titres au Canada, mais son coût d'emprunt augmenterait. La bonne nouvelle est que Cominar a 12 mois devant elle pour trouver des solutions», dit M. Newman.
L'avertissement de DBRS est neutre pour Matt Kornack, de la Financière Banque Nationale, puisque la cote de crédit de Cominar n'est pas un enjeu pour les porteurs des parts de Cominar. Ces investisseurs s'intéressent davantage à la capacité des fonds immobiliers de soutenir leur distribution.
«Cominar cherche à trouver le bon équilibre entre les intérêts divergents des actionnaires et des porteurs de ses titres de dettes. Le rachat de ses parts en Bourse, ainsi que l'élimination du régime de réinvestissement de dividendes ont été de bonnes décisions financières pour ses actionnaires, mais elles ont augmenté la dette», explique l'analyste.
Les ventes d'actif déjà conclues, ainsi qu'une offensive pour améliorer le taux d'occupation des immeubles, devraient comme prévu redresser les revenus et les bénéfices de Cominar plus tard en 2016, prévoit-il.
À ce jour en 2016, Cominar a vendu 32 immeubles pour 209 M$.
«Il n'y a pas lieu pour la société d'agir précipitamment, puisque les marchés de la dette demeurent accommodants. La vente d'actifs reste le meilleur moyen de réduire la dette», croit M. Kornack.
Malgré tout, il est possible que Cominar envisage de nouveau la vente de parts dans certains de ses immeubles à des acquéreurs financiers, tout en conservant la gestion des immeubles et les honoraires qui en découlent.
La Place Alexis Nihon, le 2001 McGill College, le 55 University à Toronto, les Galeries Rive Nord et la Gare centrale sont des immeubles phares qui pourraient attirer des acheteurs financiers, à son avis.
Le taux d'occupation augmente, mais les loyers diminuent
La mise en garde de DBRS n'inquiète pas non plus Brad Sturges, d'Industrielle Alliance Valeurs mobilières. «Le cours de Cominar, qui obtient en Bourse une évaluation de 7 % inférieure à ses semblables, reflète déjà les préoccupations de l'agence ainsi que le déclin des revenus de la société», indique-t-il.
Le contexte des marchés financiers aide Cominar à gagner du temps. La rechute des taux d'intérêt cette année sert de filet boursier au titre en donnant plus de valeur au rendement de 8,3 % que procure sa distribution, même si sa distribution annuelle de 1,47 $ par part dépasse les fonds générés par son exploitation depuis l'an dernier.
Michael Markidis, de Desjardins Marché des capitaux, est moins indulgent que ses deux collègues, parce que les revenus par propriété de Cominar (la mesure de croissance interne des fiducies de placement immobilier) reculent depuis cinq trimestres.
«Bien que sa performance d'exploitation semble se rapprocher d'un tournant, notre confiance reste faible concernant le potentiel de croissance que peut procurer son actif au cours des 24 prochains mois», écrit-il.
Le départ des magasins Target l'an dernier a évidemment nui aux revenus de sept de ses centres commerciaux, mais ses propriétés industrielles et ses immeubles de bureaux rapportent aussi un déclin de leurs revenus par propriété.
Jusqu'à maintenant, Cominar a reloué plus de la moitié de la superficie abandonnée par Target. Canadian Tire, Réno-Dépôt, Super C, Surplus RD et Sportium figurent parmi les repreneurs.
«Chaque fois qu'on reloue un ancien Target, on se ramasse avec un loyer plus important à la fin que ce qu'on recevait du détaillant américain. J'ai toujours dit que remplacer les Target, c'est un job de 12 à 18 mois. Il faut juste être patient», avait déclaré Michel Dallaire, le chef de la direction, en mars.
Pourtant, les résultats du deuxième trimestre montrent que les loyers moyens des centres commerciaux ont baissé de 4,3 %.
À la fin de 2017, Cominar perdra aussi la Banque Scotia en tant que locataire du Scotia Center à Calgary où elle occupe le quart des locaux. «Il pourrait lui être difficile de relouer l'espace à un autre locataire à un tarif de 23 $ le pied carré», craint M. Markidis.
Cominar : des chiffres clés
> Distribution annuelle : 1,47 $
> Rendement de la distribution : 8,3 %
> Part des flux de trésorerie distribués en 2016 : 110 %1
> Ivanhoé Cambridge a réduit sa participation dans Cominar à un peu plus de 5 %. Celle-ci était de 7,8 % depuis 2014.
¹ Estimation de Canaccord Genuity
