Pourquoi CN rachète ses actions mais pas CP

Publié le 16/04/2012 à 14:33, mis à jour le 17/04/2012 à 09:18

Pourquoi CN rachète ses actions mais pas CP

Publié le 16/04/2012 à 14:33, mis à jour le 17/04/2012 à 09:18

BLOGUE. La bataille d’actionnaires qui fait rage depuis plusieurs semaines chez CP a attiré mon attention sur cette entreprise, surtout que nous sommes actionnaires de CN, son compétiteur direct au Canada. En outre, je note parmi les transactions d’initiés des derniers mois que CN rachète activement ses propres actions alors que CP ne semble pas être acheteur de ses propres actions. Pourquoi?

En premier lieu, force est de constater que le Canadien National est un transporteur ferroviaire hyper-efficace alors que le Canadien Pacifique traîne à la queue de son industrie. Si l’on examine le ratio d’exploitation des deux entreprises, c’est-à-dire le ratio des dépenses d’exploitation par rapport aux revenus, on constate que le ratio de CN était de 63,5 % en 2011 comparativement à 81,3 % pour CP. Autant dire que les deux sociétés sont à des années-lumière l’une de l’autre malgré leurs activités similaires.

Cet écart d’efficacité se traduit par une rentabilité exemplaire pour CN alors que CP est beaucoup moins rentable. En 2011, CN a enregistré une marge bénéficiaire de 24,3 % alors que cette mesure s’est chiffrée à 11,0 % chez CP. Le rendement de l’avoir de CN s’est élevé à 18,5 % chez CN par rapport à 12,0 % pour CP.

Cette rentabilité accrue de CN lui permet de dégager des fonds autogénérés libres nettement plus élevés que CP. Ainsi en 2011, CN a dégagé des fonds autogénérés libres (calculés en soustrayant les investissements en immobilisations des fonds autogénérés ou cash flows) de 1,35 milliard $ en 2011, soit près de 15 % de ses revenus de l’exercice. Au cours de la même période, CP dégageait des fonds autogénérés libres négatifs de – 592 M$, soit – 11,4 % de ses revenus.

Cette rentabilité et ces fonds autogénérés libres nettement supérieurs permettent à CN de verser des sommes importantes à ses actionnaires sous formes de rachats d’actions et de dividendes. En 2011, CN a racheté pour 1,42 milliard $ de ses propres actions et versé des dividendes de 585 M$. Ce qui veut dire qu’elle a retourné un peu plus de 2,0 milliards $ à ses actionnaires ou 22,2 % de ses revenus de 2011. Pendant la même période, CP n’a pas racheté d’actions mais a versé des dividendes de 193 M$ à ses actionnaires, soit 3,8 % de ses revenus. De fait, CN est un « racheteur en série » depuis de nombreuses années : de 2000 à 2011, son nombre d’actions en circulation est passé de 608,4 M à 454,4 M, une réduction de 25,3 %.

Enfin, la situation financière de CN est également nettement supérieure à celle de CP. Au 31 décembre, le bilan de CN affiche un ratio dette totale-avoir de 0,57 en regard de 1,02 pour CP.

À la lumière de tous ces chiffres, CP saura-t-elle effectuer un virage drastique et améliorer sa performance au cours des prochaines années, un peu à l’instar de ce qu’a fait CN à compter du milieu des années 90?

Personnellement, j’en doute. En effet, ce qui fait le succès d’un transporteur ferroviaire à long terme est la qualité de ses services ainsi que leur prix. À mon avis, les marges de profits sensiblement supérieures de CN lui permettront d’investir davantage dans son réseau, ce qui le rendra encore plus efficace, et d’être plus agressif dans le prix qu’elle charge à des clients stratégiques. À long terme, je crois donc que CN devrait continuer à ravir des parts de marché à son concurrent moins efficace.

Philippe Le Blanc, CFA, MBA

À propos de ce blogue : Philippe Le Blanc est gestionnaire de portefeuille chez COTE 100 (www.cote100.com) et éditeur de la Lettre financière COTE 100 (www.lettrecote100.com). COTE 100 est actionnaire de CN.

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