« Patience et longueur de temps font plus que force ni que rage ». C’est cette maxime d’une fable de La Fontaine qui m’est venue à l’esprit en lisant que les 1 300 dépanneurs de la pétrolière Hess avaient été vendus à Marathon Petroleum pour 2,9 G$. À ce prix, le multiple des profits d’exploitation (BAIIA ou bénéfices avant intérêts, impôts et amortissement) serait de 15,0.
De nombreux observateurs s’attendaient à ce que ce soit Couche-Tard qui achète ces dépanneurs qui lui auraient permis d’ajouter à sa présence sur la côte est américaine. C’était sans compter sur la discipline et la rigueur de la direction de Couche-Tard car la société a l’habitude de payer un prix déterminé en fonction de multiples d’évaluation beaucoup moins élevés pour ses acquisitions.
En effet, si on examine les deux dernières tentatives d’acquisition majeures de Couche-Tard, celle de Statoil Fuel & Retail ASA complétée en avril 2012 pour la somme de 2,8 G$ US et celle de Casey’s tentée et abandonnée en avril 2009, on constate que la première a été conclue pour la somme de 2,8 G$ US, ce qui représentait un multiple ajusté des profits d’exploitation de 7,0, tandis que la somme proposée dans le second cas étant de 1,9 G$ US ou 7,4 fois les BAIIA. Dans les deux cas, les ratios offerts par Couche-Tard représentent moins de la moitié du multiple offert par Marathon pour les dépanneurs Hess.
Compte tenu du prix payé il n’est donc pas surprenant que Couche-Tard n’ait pas acquis les dépanneurs Hess. L’historique de la direction de Couche-Tard démontre bien que cette dernière est non seulement très opportuniste et prête à allonger des sommes importantes pour réaliser des acquisitions majeures mais qu’elle sait aussi faire preuve de patience et de rigueur – depuis 2003, la société n’a fait que deux acquisitions majeures (celles de Circle K en 2003 pour la somme de 830 M$ US et de Statoil Fuel & Retail pour la somme de 2,8 G$ US). Entre-temps, la société a réalisé de nombreuses petites acquisitions et a régulièrement racheté ses propres actions.
Un exemple pour les investisseurs
De toute évidence, la direction de Couche-Tard a étudié l’acquisition des dépanneurs Hess de près mais n’a pas voulu surenchérir pour les obtenir. C’est une bonne leçon pour les investisseurs. Peu importe la qualité d’une entreprise, si on paye trop cher, le rendement futur de notre investissement ne sera pas attrayant. La clé est de repérer des sociétés de grande qualité et de tenter de les acheter à un prix intéressant – comme le fait la direction de Couche-Tard depuis de nombreuses années avec beaucoup de succès. Pour ce faire, la patience est de mise… En revanche, lorsqu’une belle occasion se présente, il faut savoir sauter sur l’occasion à pieds joints!
Quant à Couche-Tard, je crois qu’on peut simplement dire « une de perdue, dix de retrouvées ». La mer des opportunités n’est pas tarie et d’autres occasions se présenteront bien un jour ou l’autre.
Philippe Le Blanc, CFA, MBA
À propos de ce blogue : Philippe Le Blanc est gestionnaire de portefeuille chez COTE 100 et éditeur de la Lettre financière COTE 100. COTE 100 détient des actions de Couche-Tard dans divers comptes sous sa gestion.
