Des observations qui remontent au début des années 1970 ont montré que les actions moins sensibles aux fluctuations des marchés affichaient des résultats similaires à celles qui sont très sensibles à ces fluctuations. C'est ce qu'on appelle « l'anomalie » de la faible volatilité (FV).
Les chercheurs se tournent vers la « finance comportementale » pour tenter une explication de l'attrait des titres volatils. Certains investisseurs préféreraient des titres de « croissance » plus risqués avec un plus fort potentiel de hausse, un peu comme les acheteurs de billets de loterie. Les investisseurs éviteraient les titres impopulaires et paieraient trop cher pour la croissance potentielle de l'entreprise. Quand on paie trop cher, les rendements sont plus bas que prévu.
Au Canada, il y a maintenant 17 fonds négociés en Bourse (FNB) à FV, dont la valeur boursière atteignait 1,5 G$ au 30 avril. Le fonds mondial à faible volatilité TD, un fonds commun non coté en Bourse, est cependant le fonds le plus important du Canada, avec un actif de 5,4 G$.
Sous le capot
Les fonds à FV n'utilisent pas les mêmes méthodes de sélection de titres, ce qui explique la forte différence de rendement entre fonds de la même catégorie. Ainsi, le FNB BMO d'actions canadiennes à faible volatilité (Tor., ZLB) a dégagé un rendement annualisé de 25,7 % pour les trois années terminées le 30 avril, par rapport à 13 % pour l'iShares MSCI Canada Minimum Volatility Index ETF (Tor., XMV) et 14,3 % pour le PowerShares S&P/TSX Composite Low Volatility Index ETF (Tor., TLV).
Ce dernier est composé à 65 % de titres financiers, dont une proportion considérable en fiducie de placement immobilier (FPI). En comparaison, la proportion de titres financiers est de 21,7 % dans le fonds BMO. Quelle que soit la stratégie utilisée, si un fonds détient plus des deux tiers de son actif dans des titres d'un secteur, il devient dépendant de la performance de celui-ci.
Une autre différence notoire entre ces fonds est leur capitalisation boursière moyenne. Celle du fonds iShares est de 21,4 G$, ce qui est indicateur d'un portefeuille où les grandes capitalisations occupent une place importante. À l'opposé, celle de PowerShares n'est que de 7,5 G$ et celle de BMO, de 12,6 G$. Sur le plan de la valorisation, le ratio cours/bénéfice moyen et le ratio cours/valeur comptable du fonds BMO sont supérieurs aux deux autres fonds, de même qu'à l'indice.
Un examen de son portefeuille permet de retrouver des entreprises de qualité de moyenne envergure dont les titres ont connu une excellente séquence boursière, comme Alimentation Couche-Tard, Metro, Constellation Software et Dollarama. Des analystes trouveraient d'ailleurs que certains d'entre eux sentent la surchauffe. La présence de 18,5 % de biens de consommation de base et de 11,1 % de titres de consommation discrétionnaire dans ce FNB est nettement plus élevée que dans l'indice et a très bien servi le fonds. Par contre, l'énergie et les matériaux ne comptent que pour 14,6 % et 4,4 % du fonds. Là encore, cette faible pondération a contribué à sa performance supérieure.
Notez que les fonds à faible volatilité affichent une plus grande rotation de leur portefeuille, parce qu'ils choisissent périodiquement les titres les moins volatils.
Conclusion
Une récente étude du chercheur Robert Novy-Marx1, couvrant la période de 1968 à 2013, a montré que, lorsqu'on classe les actions selon leur volatilité, le quintile des actions les plus volatiles affiche un rendement nettement inférieur à ceux des quatre autres quintiles ; le rendement de ces derniers est similaire entre eux et semblable à celui du marché dans son ensemble.
L'étude conclut toutefois que le rendement des titres les plus volatils n'est pas une anomalie lorsqu'on tient compte de la taille, de la valeur et surtout de la rentabilité des entreprises. Les titres très volatils sont souvent ceux de petites entreprises « de croissance » déficitaires (unprofitable small growth stocks), explique l'auteur. Les bénéfices dérivés de la stratégie FV sont, à son avis, le résultat de leur exclusion d'un portefeuille. Cette exclusion aurait pu être mise en oeuvre directement de façon plus efficace et à moindre coût, conclut-il. Les stratégies FV récupèrent une partie de l'effet « petite capitalisation boursière » et « valeur », mais ces caractéristiques font aussi qu'elles peuvent être trop recherchées. Le potentiel est réel pour que les investisseurs propulsent les titres qui répondent à ces critères à des niveaux trop élevés et qu'ils ne constituent plus des placements attrayants, prévient Dan Hallett, vice-président et directeur, gestion d'actifs, chez Highview Financial Group.
1 Robert Novy-Marx, « Understanding defensive equity », University of Rochester and NBER, septembre 2014
> Au Canada, il y a maintenant 17 fonds négociés en Bourse à faible volatilité, dont la valeur boursière atteignait 1,5 G$ au 30 avril.
Biographie
Fellow CSI, Yves Bourget a fait carrière dans l’industrie des valeurs mobilières pendant une vingtaine d’années. Il collabore depuis 2001 à la publication Finance et Investissement, notamment en matière de fonds communs.
