Les tensions sont vives chez Cominar alors que l'agence de notation DBRS vient de retirer le statut «investissement» à la dette de la société et souhaiterait la voir abaisser davantage son dividende. La direction est en parallèle hantée par une récente déclaration et doit répondre au mécontentement de certains gestionnaires.

Cominar, le joyau québécois de l'immobilier, a annoncé la semaine dernière qu'elle abaissait sa distribution de 22% et suspendait temporairement son régime de réinvestissement de la distribution.

La mesure n'a néanmoins pas empêché la firme de notation DBRS d'abaisser sa cote de crédit de BBB (low) à BB (high) vendredi matin. Ce faisant, la dette de Cominar perd sa qualité «investissement» et est dégradée au statut de pacotille (junk bonds). La mesure ne devrait pas entraîner de problème de refinancement, mais elle signifie que l'entreprise ne pourra plus émettre de nouvelles débentures sans donner d'immeubles en garantie.

«La décote reflète des ratios d'endettement élevés sans qu'il y ait de visibilité quant à une possible amélioration, à moins d'une émissions d'actions ou d'une coupe supplémentaire du dividende», écrit DBRS.

La maison est d'avis qu'une coupe du dividende d'au moins 66,67% aurait été nécessaire pour permettre à la société d'atteindre les ratios de dette plus convenables que recherche l'agence de notation sur un horizon de 12 à 18 mois.

Cominar a annoncé jeudi dernier qu'elle ramenait sa distribution de 1,47$ par unité à 1,14$ par unité. Une coupe 66% de la distribution ferait passer celle-ci à 0,49$. Elle n'offrirait plus qu'un rendement sur le cours de l'unité (action) de 3,9% (contre 9% actuellement).

Sur la nouvelle de la décote, le titre de Cominar a perdu 0,61$ (4,7%) pour fermer à 12,41$.

DBRS estime que la coupe de 22% annoncée par la direction ne fait que compenser la suspension temporaire du programme de réinvestissement de la distribution. Ce programme permettait aux détenteurs de parts inscrits d'acheter automatiquement des unités avec leur distribution, avec un rabais de 3% (ce qui entraînait une injection d'argent dans l'entreprise).

Le 12 août 2016, DBRS avait prévenu qu'elle pourrait décoter la dette de la fiducie immobilière si elle ne parvenait pas à ramener son niveau d'endettement à un niveau identique à celui qu'elle affichait avant l'acquisition d'un important portefeuille d'immeubles d'Ivanhoé-Cambridge à la fin de 2015. Survenue au prix de 1,5 G$, cette acquisition comprenait une dizaine de propriétés dont le Mail Champlain, le Centre Rockland, les Galeries de Hull et le Carrefour Saint-Georges.

La maison note que le ratio de la dette sur le bénéfice avant intérêts, impôts et amortissement (BAIIA) s'est détérioré dans les six derniers mois alors qu'il atteint maintenant 10,9 et était 10,2 à pareille date l'an dernier. Il devrait, selon ses calculs, terminer l'exercice à 10,1 contre 9,6 en 2016. Sur l'horizon 2018, le ratio d'endettement devrait demeurer à 10 fois le BAIIA.

DBRS souligne qu'historiquement la dette de Cominar s'est plutôt située dans la basse fourchette des 9 fois le BAIIA. Elle ajoute que, contrairement à la société de Québec, les autres sociétés immobilières détenant un statut "investissement" ont plutôt choisi d'abaisser leurs ratios d'endettement afin de minimiser le risque associé à l'environnement actuel de faibles taux d'intérêt.

La firme indique qu'elle ne redressera sa notation que si les ratios sont ramenés au niveau d'avant la transaction avec Ivanhoé-Cambridge.

La direction se défend

En conférence téléphonique avec les analystes, la direction a soutenu qu'une coupe de 22% de la distribution était suffisante.

Elle a affirmé qu'avec celle-ci, Cominar versera maintenant à ses détenteurs de parts moins de 90% de ses fonds disponibles en provenance des opérations, alors qu'elle était au-dessus de 100% au préalable. «Nous n'avons pas besoin d'une coupe plus élevée que celle effectuée pour opérer le portefeuille», a dit le chef de la direction financière, Gilles Hamel.

Le chef de la direction, Michel Dallaire, a ajouté que la société n'avait pas l'intention de toucher davantage à la distribution, soulignant qu'elle allait être en mesure de refinancer ses échéances de prêts en fournissant les garanties immobilières nécessaires. «Nous allons gérer Cominar comme on l'a fait dans le passé, pour les bonnes raisons, pas pour une agence de notation», a-t-il notamment indiqué.

Monsieur Dallaire a expliqué aux analystes que la direction pourrait vendre des immeubles qu'elle ne juge pas centraux à ses activités. Il a même indiqué que Cominar pourrait racheter de ses unités (actions) avec le produit de cette vente, la valeur aux livres des immeubles étant supérieure à celle que leur octroi actuellement le marché.

Direction prise à partie

La conférence téléphonique a été houleuse dans ses derniers moments.

Un gestionnaire de portefeuille a longuement talonné la direction sur la coupe de 22% de la distribution. Au dernier trimestre, Michel Dallaire avait affirmé que «les loyers que nous encaisserons au cours des prochains trimestres lors de la prise de possession de ces locaux nous permettent de confirmer le maintien du niveau de notre distribution».

Sandy Ivan Poklar, de Firm Capital Mortgage Invesment Corp., a demandé aux dirigeants s'ils avaient amené cette déclaration à leur conseil d'administration et à leur comité de gouvernance, puisque, 90 jours plus tard, la distribution est amputée.

"Êtes-vous inquiets d'un potentiel recours collectif d'actionnaires qui auraient acheté sur une si forte déclaration? Votre contrat d'emploi dit que si vous êtes remerciés sans cause, vous avez droit à une indemnité substantielle. Est-ce que s'il y a congédiement, vous considérez que cette indemnité s'appliquera?", a-t-il notamment déclaré.

Monsieur Dallaire a rétorqué que sa déclaration était survenue avant que Sears n'annonce qu'elle se mettait en faillite. Cet événement inattendu, a-t-il dit, est venu reporter le moment où la direction anticipait voir sa distribution passer sous les 100% de ses fonds en provenance des opérations. "C'est une chose de faire un an au-dessus de 100%, c'en est une autre de faire trois ans", s'est-il défendu.

En réplique le gestionnaire a fait valoir que Sears ne semblait pas un développement suffisamment important pour expliquer l'ampleur de la mesure et qu'une société de 7 G$ devait être capable de savoir où elle se situe sur un horizon de plus de 90 jours.

Le chef de la direction financière, Gilles Hamel, a reconnu que la mesure ne venait pas uniquement de l'annonce imprévue de Sears. Il a notamment indiqué que le taux d'occupation de Cominar avait progressé moins vite que prévu et que des rabais de loyer avaient dû être consentis à certains détaillants.

Des questions ont aussi été posées quant à l'implication de sociétés apparentées à la famille Dallaire qui réalisent des mandats de construction pour Cominar. Michel Dallaire a indiqué que, dépendamment du type de mandat, les sociétés apparentés réalisaient ces contrats au coût encouru plus un bénéfice de 2,5% à 5%.

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