Dur réveil pour ceux qui parient contre Amazon

Publié le 28/10/2017 à 10:15

Dur réveil pour ceux qui parient contre Amazon

Publié le 28/10/2017 à 10:15

Vendre à découvert un titre simplement parce qu'il semble cher est un pari risqué.


Amazon (NASDAQ, AMZN) dévoilait ses résultats mercredi dernier. On assistait à un maigre profit de 256M$ pour le trimestre. Résultats? Le titre s'envola de 13%, ajoutant plus de 60G$US de valeur marchande ou l'équivalent d'un «FedEx (N.Y., FDX)», de quoi enrager les vendeurs à découvert au plus haut point.


David Einhorn, gestionnaire de fonds de couverture pour sa propre société, Greenlight Capital (NASDAQ, GLRE), fait partie du groupe des sceptiques à l'endroit d'Amazon. Visiblement un peu désespéré par les événements, il s'exprima en ces termes dans sa toute récente lettre aux investisseurs: «Et si la valeur n'avait rien à voir avec les profits courants ou futurs, et qu'elle découlait plutôt de la capacité de l'entreprise à perturber son secteur, à amener des transformations sociales, ou à créer des nouvelles technologies bénéfiques, même si cela se traduisait par des pertes économiques courantes et futures?»


De toute évidence, il accorde peu de valeur à la société, et ce, depuis quelques années déjà, ce qui affecta passablement ses rendements. Soulignons que M. Einhorn s'est fait beaucoup connaître grâce à la vente à découvert de la financière new-yorkaise déchue Lehman Brothers durant la crise de 2008-2009. Il avait pris position à peine un an avant que l'entreprise ne sombre.


Or, il existe tout un monde de différence entre Amazon et Lehman Brothers. Nous pensons que la première maintient délibérément ses profits comptables à un faible niveau, préférant réinvestir et nourrir fortement sa croissance. Quant à la deuxième, elle devait affronter des risques financiers colossaux.


L'un des problèmes de la vente à découvert, c'est qu'elle ne constitue pas nécessairement l'opposé de l'achat. Certes, si un titre passe de 50$ à 25$, le vendeur à découvert empoche un profit, tout comme l'acheteur qui avait acquis le titre à 25$ pour le revendre à 50$. Toutefois, la direction à la tête de la compagnie ne travaillera pas pour vous si vous faites partie du camp des pessimistes.


Par exemple, si un titre s'avère clairement sous-évalué, la direction peut décider d'annoncer un rachat d'actions important, ou encore, une augmentation du dividende. Le titre se transigeant à bon prix, toute action de distribution de capital peut exercer un effet important sur la reconnaissance de sa valeur.


Dans le cas contraire, pour un titre nettement trop cher, la direction ne cherchera pas à le faire baisser à tout prix! Et même si elle souhaitait le faire, elle ne pourrait pas par exemple «exiger» un dividende de la part de ses actionnaires (en instaurant un dividende à valeur négative).


Dans le cas du rachat d'actions, vous entendrez rarement les dirigeants déclarer: «Notre titre est trop cher. Nous procédons à une grande émission d'actions à prix fort!» Le cas échéant, qui voudrait acheter ces actions?


Dans certains cas, une entreprise externe, ou même les dirigeants eux-mêmes, vont tenter de privatiser la société lorsque le prix constitue une aubaine. Il n’existe pas d’équivalent à l’inverse, sauf peut-être l’opportunité pour la société d’utiliser une émission d’actions comme monnaie d'échange pour effectuer des acquisitions.


Étant donné ces éléments qui ne favorisent que ceux qui prennent des positions longues, lorsqu’un doute subsiste, nous préférons investir dans un titre fortement sous-évalué que de vendre à découvert un titre trop cher. Autrement dit, la surévaluation ne procure pas une marge de sécurité satisfaisante en cas d’erreur à notre avis. D'autres éléments négatifs sont nécessaires. 


Nous comprenons toutefois le grand attrait de la vente à découvert malgré ses dangers: dans un marché baissier, qui ne voudrait pas bénéficier de la baisse de certains titres pour protéger le portefeuille?


Revenons au cas d’Amazon. La société dispose de deux segments profitables à forte croissance qui pourraient à eux seuls éventuellement justifier la présente évaluation. Il s’agit de la division des services de nuage ainsi que de la vente de publicité en ligne (que l’on retrouve cachée dans «autre»). Il suffit de jeter un coup d’œil au succès engendré par Facebook (NASDAQ, FB), Alphabet (NASDQ, GOOG) et Microsoft (NASDAQ, MSFT) dans ces domaines pour conclure que parier contre Jeff Bezos constitue un investissement risqué.


 


Au sujet des auteurs du blogue: Patrick Thénière et Rémy Morel sont analystes financiers et propriétaires de Barrage Capital, une firme montréalaise de gestion d'actifs. www.barragecapital.com

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Patrick Thénière et Rémy Morel sont analystes financiers et propriétaires de Barrage Capital, une firme montréalaise de gestion d'actifs. www.barragecapital.com

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